机构：长江证券
研究员：于海宁/温筱婷
事件描述
近日，公司发布2025 年报及2026 一季报。2025 年，公司实现营业收入71.8 亿元 ，同比下滑1.4%；实现归母净利润-7.6 亿元 ，由盈转亏。2026Q1，公司实现营业收入16.3 亿元 ，同比下滑10.8%；实现归母净利润0.22 亿元 ，同比下滑67.5% 。
事件评论
收入下滑主因云计算业务影响，2025 年利润受商誉减值计提影响 。2025 年 ，公司实现营业收入71.8 亿元 ，同比下滑1.4%，主因云计算业务同比下滑影响；实现归母净利润-7.6亿元 ，由盈转亏 ，剔除计提商誉减值（中金云网+赞普科技）准备的8.64 亿元影响，公司实现归母净利润约1.0 亿元 ，同比下滑72.6%。2026Q1 ，公司实现营业收入16.3 亿元，同比下滑10.8%；实现归母净利润0.22 亿元，同比下滑67.5% 。
IDC 交付规模创新高 ，投产提速明显 。2025 年 ，公司IDC 业务实现营收22.3 亿元，同比增长6.8% ，毛利率29.15% ，同比下滑5.25 pct。2025 年全年投放2.6 万个机柜，是公司投放机柜数量最多的一年 ，其中天津宝坻项目全年交付机柜超2 万个；2026 年初至4 月底已投产机柜4000 个 ，公司总体投产机柜已超8.6 万个，目前整体上架率约60% 。
毛利率下滑主因：1）2025 年公司新投放机柜数量较大 ，转固导致固定成本增加明显 。
2）随着数据中心运营规模持续扩大 ，项目建设前期费用、固定成本、运营成本等持续增加。3）受客户上架周期影响，以及部分客户因经营策略调整出现退租等情况 。4）过去受新基建政策推动供给激增 ，短期内行业供需失衡导致市场竞争加剧 ，IDC 租赁价格下降 。
云计算业务受特定资产到期影响，无双科技业绩承压加剧。2025 年，公司云计算业务实现营收48.4 亿元 ，同比下滑5.2% ，毛利率6.76%，同比下滑2.26 pct 。因客户业务调整 ，以及公司主动优化客户结构等因素 ，云计算收入较去年同期有所下降 。此外，因公司2017 年12 月购买的公有云服务相关的特定经营性资产到期处置 ，导致公司2025 年云计算收益减少约1.1 亿元。受宏观经济环境 、市场竞争加剧 、服务客户因行业政策调整需求下滑等因素影响 ，无双科技整体营收规模较去年同期有所下降，各行业客户业务表现明显分化 ，互联网行业、教育行业 、消费与零售业 、以及房地产行业仍有不同程度下滑。
投资建议：2025 年公司收入主要受云计算业务影响 ，利润受商誉减值计提影响 。IDC 业务方面，公司全年交付机柜规模创新高 ，主要来自于天津宝坻项目 ，投产提速明显，毛利率主要受投放转固成本增加、客户上架周期 、前期运营成本 、IDC 租赁价格下降等多因素影响 。云计算业务方面，主要受云服务相关的特定经营性资产到期处置影响收益 ，无双科技经营业绩也承压加剧。考虑当下IDC 行业反转的背景 ，AI 拉动需求显著，中长期看公司仍有望持续受益 。预计公司2026-2028 年归母净利润为2.22 亿元、3.05 亿元 、4.07 亿元 ，对应PE 103x 、75x、56x ，维持“买入”评级 。
风险提示
1 、IDC 行业竞争加剧；
2 、上架进度不及预期。
（：贺
